“新三板”企业并购存在的问题与对策探析

“新三板”企业并购作为市场的资本运作方式，对 “新三板”市场发展完善具有重要意义。笔者在对“新三板”概念及企业现状描述的基础上，通过对2013-2017年五年间“新三板”并购数据分析，总结出“新三板”企业并购存在交易规模、活跃度、支付方式等问题，针对上述问题给出相应对策，以期为“新三板”市场企业并购提供参考。

1 “新三板”企业现状

自“新三板”设立以来，在该市场上挂牌的企业数量有明显增加，市场不断扩大。据全国中小企业股份转让系统统计，截止2017年，新三板市场共有挂牌企业11630家，总股本6756.73亿股，总市值49404.56亿元，相比2016年挂牌企业10163家，全年新增1467家，同比增长14.4%。“新三板”市场为中小企业采取股权融资模式募集资金提供了平台，随着我国不断推出举措，对三板市场予以充分的支持，使得该市场取得良好发展，成为多层次资本市场不可或缺的部分。同时，“新三板”企业数量的增加，为企业并购提供有力支撑，受制于中小企业资产规模、盈利能力、融资方式等方面的不足，上市公司并购“新三板”企业为主流并购模式。

2 “新三板”企业并购的问题分析

2.1 企业并购交易规模有限，活跃度不高

由于“新三板”企业并购机会成本较低，且其并购重组制度趋于完善，引入做市商制度后，上市公司为实现产业扩张或优化产业链，有意并购拥有核心技术的创新型中小企业。在近五年的“新三版”并购浪潮中，收购次数呈现上升趋势。表明“新三板”市场的流动性有所增强，但目前交易规模和活跃程度仍然有限。根据WIND数据库统计，2016年是“新三板”的并购元年，并购完成达到109起，并购交易金额317.71亿元。2017年全年上市公司完成向“新三板”公司并购达到98起，略有下降，并购金额476.41亿元，首次突破400亿大关，但增速开始放缓。

根据全国中小企业股份转让系统统计，2017“新三板”市场日成交金额不足2亿，与深沪两市成交额动辄万亿相比，不可并论。另外，在整体换手率指标上，2017年，“新三板”企业仅有13.47%，相比于2016年的20.74%，下降了约35%。而在这其中，交易活跃度极高的部分挂牌企业单日换手率可达200%，同时也存在相当一部分挂牌企业从挂牌之后从未参与过交易，由此可以发现，“新三板”企业并购市场流动性仍然欠佳，制约了其融资和资源配置功能的发挥。

2.2 企业并购支付方式单一

企业并购的支付方式，作为并购过程中关注的重点内容之一，涉及内容众多。而关于支付方式的选择，也直接决定企业并购能否顺利完成，实现良好的并购绩效。针对2017年完成的98起企业并购方式的分析，主要是现金支付方式，占比高达47%。“现金+股权”的支付方式，也越来越受到上市公司和挂牌公司的欢迎，占比达到43.4%。现金支付方式直接简单，但并购企业需在一定时间内筹集大量现金，金额较大的交易很可能对公司现金流造成一定的压力，甚至影响其他业务有效开展。股权收购的方式，有利于上市公司与标的公司的整合与发展，而采取现金+股权的支付方式，既可以缓解上市公司资金紧张，也可防止被并购企业的股权发生稀释或转移，更受到投资者的欢迎。

2.3 企业并购后绩效不理想

基于“新三板”在线研究中心数据分析，被并购企业的盈利能力、核心技术、估值水平等是上市公司收购挂牌企业时注重的重要指标。然而，2017年被并购的“新三板”挂牌企业中，有31家挂牌企业的平均毛利率处在30%～60%，占比达到55%，也就是说并购后绩效并不理想，大部分不升反降。究其原因，一是挂牌企业规模和活跃程度参差不齐。二是“新三板”市场融资功能依然有限，非上市公众公司不能公开发行股票，因此挂牌企业主要依靠“定向增资”这一种方式进行直接融资。三是各项制度依然趋于完善，尤其是做市商制度。另外，对投资者基本要求也一定程度上限制了市场需求。

3 “新三板”企业并购的对策建议

3.1  扩大交易规模，增强流动性

“新三板”市场应继续增加挂牌企业的数量，只有形成规模效应，注入更强的流动性，才可以提高吸引更多投资者。笔者认为应从以下几个方面实施：①扩大“新三板”覆盖范围。建议由中关村园区逐步扩张至具备条件的全国所有高新技术园区，按区域、有计划、有步骤地建立区域性的“新三板”市场，选择更多有着合理估值空间、具有良好发展前景以及财务稳健的企业，只有这样才能最大程度的吸引投资者进行投资。②完善电子集合竞价和做市商制度。随着互联网的普及发展，建议将协议转让制度和电子集合竞价制度有机结合。一方面可防止交易双方操纵市场交易价格，另一方面可提升交易效率。继续完善做市商制度，从准入、监管、退出等多方面加强对做市商管理，强化做市信息的披露机制，保护投资者利益。③适当降低投资者准入门槛。降低投资者投资门槛，持续做好投资者管理，是提高新三板挂牌公司交易活跃度，满足投资者投资需求的有效方法。

3.2 选择合理的并购支付方式

据前文分析，目前“新三板”企业并购支付方式主要采取现金支付和股权+现金的支付形式，不同支付方式各有利弊。针对并购方，其主要考虑的因素：①自有资金、现金流、债务水平等；②股东及管理层的持股比例、股价估值等；③被并购方的规模、行业集中度等。而被并购方，其首要考虑的因素：①被并购企业股东及管理层的诉求；②并购方支付价格、支付方式；③并购方股价等。除此以外，资本市场、并购市场成熟程度也会直接影响并购支付方式。因此，并购支付方式的选择是并购活动中交易双方博弈结果，笔者主张具有互补的企业通过并购提高资源配置效率，增强企业竞争力。

3.3提高并购质量，注重绩效水平

为提高并购质量，提升绩效水平，“新三板”企业并购应注重全流程管理，从并购对象的选择，到标的企业的评价，以及收购实施过程、到最后并购后企业的整合，都要加强管理。①在选择并购标的的过程中，要立足于企业本身的发展规划。在上市公司并购“新三板”企业时，选择股权集中还是分散的企业，应依据具体需求和产业整合的需求，避免盲目性。②优质的标的企业应具有合理的估值空间，需要拥有良好的经营能力、稳定的营业利润、以及高科技含量的技术。上市公司应根据不同的并购目的确定并购方式，进行产业布局和发展规划后衡量并购方式。③并购后，并购双方应求同存异，需要充分融合企业文化，以发挥并购的效益。尽快调整标的公司，使之与公司的管理理念达到统一，将并购的协同效应、互补效应充分发挥，促进本公司的长久发展。